학습 일지

1. Curve Finance

Curve(커브)는 이더리움 생태계에서 스테이블 코인을 중점적으로 지원하는 DeFi 거래소입니다.

USDT/USDC, stETH/ETH , alETH/ETH 등과 같이 유사한 자산을 거래를 지원하는데 특화되어있습니다. 유사한 자산 간에 유동성이 많아지면 슬리피지가 많이 줄어들어 거래가 원활하게 이루어집니다. 

그래서 커브 파이낸스는 이러한 유동성을 유치하기 위해 다양한 보상을 제공합니다. stETH/ETH 풀에 예치를 하여 유동성을 공급하면 이자로 5.52%를 얻을 수 있습니다. (거래 수수료 및 Curve와 Lido에서 제공하는 인센티브)

Curve(커브)는 stETH를 거래할 수 있는 플랫폼이며 stETH를 이용한 추가적인 수익을 얻을 수 있는 플랫폼입니다.

2. Terra-LUNA사태 (달의 몰락)

저번 달 5월 루나가 무너질 때 stETH도 타격이 있었습니다. 그 이유는 루나 생태계에서 bETH라는 토큰이 존재했기 때문입니다. 테라 블록체인에 stETH를 래핑 한 bETH가 상당량으로 존재했습니다.

이런 상황에서 테라 블록체인이 무너지면서 테라 생태계에 있던 bETH가 낮아진 보안 우려에 stETH의 가격이 하락하는 상황이 발생했습니다. Curve에서 stETH/ETH의 유동성이 떨어지면서 stETH와 ETH의 갭이 5%까지 벌어지는 사태가 발생했습니다.

이더리움 폭락 원인(1)에서 2.67%가 넘으면 Aave에서 최대 대출받을 시 청산을 당한다고 했습니다.

실제로 테라 블록체인이 무너질 때 (5/10일 ~ 5/14일) stETH와 ETH의 갭이 벌어짐에 따라 Aave에 있는 상당량의 레버리지가 청산되었습니다.  이에 Aave팀은 최초 LTV 73%에서 69%로 낮추고 청산 비율을 75%에서 81%로 올리는 결정을 했습니다. 즉, 69/81 = 0.851로 청산 버틸 수 있는 갭을 15%로 변경했습니다.

3. Celsius (셀시우스)

셀시우스는 170만 명의 고객을 확보하고 있는 미국의 가상화폐 대출 플랫폼입니다. 셀시우스는 stETH를 활용하여 서비스를 제공했습니다.

stETH를 맡기면 이더리움을 빌려줬습니다. 많은 투자자들은 리도파이낸스에 이더리움을 맡기고 stETH를 받아 다시 셀시우스에 stETH를 맡기고 이더리움을 받아 수익을 극대화 했습니다. 이 방법은 상승장에서 레버리지를 일으키며 아주 큰 수익을 극대화 할 수 있는 방법이였습니다. 즉, Aave와 같은 방법으로 레버리지를 발생시켜서 수익을 극대화하는 방법입니다.

셀시우스에서는 가상화폐를 스테이킹을 진행하면 높은 이자율을 지급한다고 많은 고객들을 유치했는데, 이 높은 이자율을 지급할 능력에 대해서 의문이 제기되었습니다. 6/8일 셀시우스 네트워크가 800억 원의 손실을 봤다는 내용을 숨겼으며 지급능력 부족으로 유동성 위기에 처했다는 의문이었습니다.

셀시우스는 고객 상환 요구를 위해 9500만 달러를 빌렸다고 알려지면서 유동성 위기 암시했습니다. 셀시우스 자산인 100만 ETH 중 상당수를 스테이킹 하거나 stETH로 보유하고 있어서 고객들이 상환을 요구하면 뱅크런 발생 가능한 상황입니다.

셀시우스 보유 ETH의 44%가 stETH이고 29%는 직접 스테이킹 중이라 당장 회수 불가능 한 상황이고, stETH의 유동성이 좋지 않아 한번에 stETH를 팔 경우 슬리피지가 높게 발생하여 적은 수량의 ETH를 받는 문제가 생깁니다. 

이러한 유동성 위기에 빠진 셀시우스는 공격당하기 좋은 먹잇감입니다. stETH 유동성을 공격하여 셀시우스를 청산시킬 수 있습니다.

stETH는 Curve(커브) 말고도 리도 파이낸스에 ETH를 맡겨 얻을 수 있기 때문에 어느 정도 규모로 청산 위험이 존재합니다.

이럴 경우 Curve의 stETH의 유동성이 무너진다면 셀시우스는 가지고 있는 비트코인을 매도하면서 어떻게든 페깅을 유지하려고 할 것이고, 이러한 과정에서 비트코인 및 이더리움의 가격은 폭락할 수밖에 없습니다. 마치 루나 사태가 떠오르는 비슷한 과정입니다.

또한, FTX에서 UST 스테이블 코인 선물거래를 발생시킨 것처럼 4만 개의 stETH(Lido에 스테이킹 된 이더리움)를 WETH, ETH로 변환하면서 stETH 하락 압력이 증가하였고 stETH와 ETH의 1대 1 페깅이 깨지니 루나사태를 겪었던 투자자들이 두려움을 가지게 되었고 stETH를 가지고 있던 투자자들은 이더리움으로 바꾸고 계속해서 파는 현상이 발생했습니다. 셀시우스의 이더리움을 바꾸지 못한 상황에서는 stETH를 싼 가격에 시장에 매도를 하기 시작하면서 stETH와 ETH의 갭이 6%가 넘는 현상이 발생했습니다.

이러한 디페깅이 심해지는 경우 stETH와 ETH가 12%까지 벌어진다면 Aave에 맡겨진 stETH 상당수가 청산이 되며 20%까지 벌어지면 추가로 16% 청산이 되면서 엄청 많은 청산이 발생합니다. (Aave에 담보로 맡겨진 stETH가 전체 발행량의 1/3 차지)

테라 사태도 시총 10위안에 들었던 코인이 며칠 만에 붕괴되는 현상을 지켜봐 온 입장으로 가상화폐 시장의 대표인 비트코인, 이더리움을 주 담보로 하는 셀시우스의 뱅크런이 발생된다면 가상화폐 시장은 상상도 할 수 없는 하락장이 시작될 것 같다는 생각이 듭니다.

1. 이더리움과 리도 파이낸스

이더리움은 알트코인의 대장으로 알려져 있는 코인입니다. 비트코인 다음으로 시총이 큰 코인이니 신뢰도 두터운데 최근 폭락사태가 발생하며 충격을 주었습니다.

현재 인플레이션으로 인한 경제시장의 하락이 시작되어 미국의 빅 스텝, 자이언트 스텝 금리인상에 대한 불안감으로 시장의 하락은 계속 이어지고 있는 상황입니다. 이러한 상황에서 이더리움의 폭락은 이더리움 관련 파생 알트코인들 또한 도미노처럼 하락을 보일 수 있습니다.

그렇다면 왜 이더리움은 급격한 하락을 맞이했을까요??

먼저 이더리움 2.0에 대해서 알아야 합니다. 이더리움은 현재 PoW(작업 증명 방식)라는 방식을 사용하고 있습니다. 블록체인에 대해서 알아보자(1)에서 말했지만 비트코인은 정보의 안정성을 위해 처리속도와 확장성을 포기했다고 했습니다. 이더리움은 이런 확장성을 어느 정도 보완을 했지만 느린 처리 속도는 해결을 못했습니다. 

이러한 문제로 인하여 그동안 느린 처리속도와 비싼 수수료(가스비) 등이 문제가 되기 되었습니다. 그래서 이더리움 재단은 PoS(지분 증명 방식)으로 변경하려는 Merge(이더리움 2.0)라는 프로젝트를 진행하였습니다. PoS는 말 그대로 지분 증명 방식으로 이더리움이 충분하게 스테이킹이 되어있어야 충분한 유동성으로 네트워크를 유지할 수 있는 구조입니다.

이에 이더리움 재단은 이더리움을 스테이킹하면 이자를 제공하는 방식을 선택했습니다. 대부분 PoS방식을 사용하는 생태계에서 사용하는 방법입니다. 2020.12월, PoS로 전환을 준비하는 중간 단계로 비콘 체인 시작을 하였고 검증자로 참여하면 일정 규모(32 ETH) 이상의 이더리움을 스테이킹하면 약 4%를 받는 구조였습니다. 하지만, 스테이킹한 이더리움은 Merge까지 인출 불가로 묶여있는 상황입니다.
즉, Merge까지 인출 불가한 이더리움 32개 이상을 스테이킹해야 이자가 지급되는 방식이었습니다. 저 시즌 이더리움의 가격이 300~400만원이라고 생각하면 32개면 1억에 가까운 돈이었고 개인투자자들이 예치하기엔 부담스러운 가격이었습니다.

이 문제를 해결하기 위하여 하나의 서비스가 등장했는데 그것이 바로 크라우드 펀딩인 리도 파이낸스입니다. 이더리움을 리도 파이낸스에 맡기면 그 증거로 stETH(staked ETH)를 받게 되는데 추후 이더리움 2.0으로 업그레이드가 되면 이더리움과 1대 1로 교환이 가능한 토큰이었습니다. stETH는 시장에서 자유롭게 거래가 가능했습니다. 즉 스테이킹한 이더리움을 유동화 할 수 있는 토큰이였습니다.

stETH는 ETH와 stETH 간 시장에서 거둘 수 있는 수익률, 시장 유동성, Merge 때까지 ETH로 바꿀 수 없는 제약, Lido의 실패 리스크 등을 반영하여 약간 할인되어 거래되었습니다. Lido가 안정이 된 후엔 stETH와 ETH는 거의 1대 1 페깅을 하고 있었고 2% 이상의 차이가 벌어진 적이 없었습니다.

2. stETH와 Aave(아베)

Aave는 암호화폐 담보 대출 플랫폼입니다. 아베는 2022년 3월 stETH의 사용처를 제공해줬습니다. 즉 stETH를 담보로 맡기면 ETH를 1대 1로 제공해주는 서비스였습니다. 대출 금리가 낮고 stETH 스테이킹 수익이 높아 레버리지를 이용해 추가 수익을 올리는 게 유행처럼 퍼졌습니다. stETH를 Aave에 스테이킹을 하고 이더리움을 받으면 받은 이더리움을 다시 리도 파이낸스로 가서 예치하고 stETH를 받으면서 마치 풍차 돌리기처럼 계속 이더리움의 수량을 증가시키는 방법입니다.

조금 자세히 설명을 해드리겠습니다.

Aave는 담보대출을 진행했습니다. 이더리움이나 스테이블 코인 등을 담보로 맡기고 담보 대비 일정 비율(LTV) 만큼 대출을 해주는 시스템입니다. 담보의 가치가 내려가서 LTV가 일정 수준 이상으로 올라가면 담보가 청산됩니다. 

여기서 투자자들은 stETH를 담보로 ETH를 대출받았습니다. stETH와 ETH는 Merge진행 시 1대 1로 교환할 수 있기 때문에 1:1로 페깅이 되었기 때문에 청산 우려가 거의 없었기 때문입니다. 따라서 Aave에서는 stETH 담보 대출에 LTV를 많이 제공해줬습니다. stETH의 LTV는 73% 제공했고 청산 한계로는 75%를 제공해줬습니다. 

예를 들어, LTV가 70%라면 100 stETH로 70 ETH를 대출받고 70ETH를 리도 파이낸스에 예치하고 70 stETH를 받으면 다시 Aave가서 70stETH 담보로 70 EHT를 받고 이러한 과정을 반복하는 겁니다.

그러면 100 + 70 + 49 + 34... 계속하다 보면 3배 레버리지가 가능했습니다. 이에 따라 Aave에서 stETH 대출이 차지하는 비중이 23%가 될 정도로 많이 발생했습니다.

위에서 말했듯이 최초 stETH의 LTV는 73%를 제공했고 청산 한계는 75%로 최대로 대출 시 73/75 = 0.9733으로 2.67% 의 stETH와 ETH의 갭이 발생하지 않는 이상 청산 위험은 없었습니다. 이제까지 stETH와 ETH의 갭은 2%를 넘은 적이 없었기 때문에 매우 장점이 있는 대출 시스템이었습니다.

결론적으로 투자자들은 아베와 리도 파이낸스를 같이 사용하는 전략으로 3배 레버리지를 발생시켰고, Aave에서는 전체 중 stETH가 차지하는 비중이 23%($100억 중 stETH가 $22.6억)로 크게 비중을 차지하게 되면서 발행된 stETH의 1/3은 Aave에서 레버리지 자산으로 활용되었습니다.